美国经济走W型最有可能

  自从东南亚金融危机以后,世界经济就出现了动摇震荡的态势,作为世界经济的龙头和旗舰,美国不可避免受到影响,尤其是跨过21世纪的门槛以后,更是出现了近十年来最为低迷的走势,除非有新的技术突破,使劳动生产率实现较高的增长速度,利润水平重新上升,否则,美国经济将逐步回归到同其潜在经济增长率相适应的速度,难以恢复90年代后期的高增长。

  U型说?V型说?L型说?

  在2000年底和2001年初经济学家对美国是否会出现衰退或经济增长减速的时间会维持多长的问题进行了激烈争论。经济学家对美国经济恢复增长的前景估计可分为三种不同看法:V型、U型和L型。大多数经济学家的看法是,美国经济将在第二季度或年底之前回升,因而当前美国经济的下跌是V字型的。少数一些经济学家认为美国经济的下跌是U型的。即美国经济恢复增长势头要有一年以上的时间。极少数经济学家认为美国经济将陷入较长的经济衰退。因而是L型的。

  从目前的情况来看,这三种观点都是不对的,U型说比较正确,但也不准确。事实是,在2001年第三季度,当人们还在辩论美国是否会陷入衰退时,美国已经陷入了衰退。衰退的传统定义是:GDP持续两个季度出于负增长,但是到现在为止,美国只有一个季度出现负增长,所以有一部分人认为美国经济没有出现衰退。但大多数人仍然接受以费尔德斯坦为首的NBER经济周期委员会的说法:美国从2001年三月份就已经进入经济衰退。

  之所以说U型说也不准确,是美国经济仅仅经过一个季度的负增长就恢复了1.4%的正增长。人们要问的是:美国经济年内能否走出衰退?

  W型的态势最可能

  人们对于美国经济增长充满信心的说法当然有他们的依据:比如说,2001年第三季度美国企业库存压缩量601亿美元,是80年代初以来相对GDP而言季度下降幅度最大的。库存的顺利调整很可能意味着经济下行已经到底;同时,消费的增长速度和投资的下降速度好于人们的预期,人们大量投资购买住房和汽车,零售额也有明显回升。到了去年的第四季度,GDP已经恢复正增长,为1.4%到了今年失业率在一月和二月下降了0.3个百分点,制造业活动指数也在今年2月份回升到54.7%(超过50%)。

  这一切似乎都表明美国经济将走出低谷。那么,这是否会成为事实?

  让我们同时把目光投向经济繁荣的背后,也许这将给我们注入一些冷静的思考,在通常情况下,经济衰退是从居民减少消费支出开始,但是在这次衰退中,美国经济增长速度急剧下降的最重要原因是企业投资减少。2001年的3个季度中投资支出逐季下降,增长速度分别为-0.2%、-14.6%、-9.3%,一直到目前为止仍无明显好转;除去消费支出,美国的公司利润也在继续下滑;全国的就业形势没有明显好转,最近(3月份)甚至有所恶化,轰动一时的安然事件仅仅是众多经济问题中的冰山一角,许多黑幕依然存在;加之全国股市低迷的走势并没有得到好转,这同样让大家感到担忧。

  一些经济学家认为,美国经济的好转是扩张性财政、货币政策的结果。例如,由于低利息率,人们提前购买汽车住房。由于商店打折,人们提前购买商品。既然是提前购买,以后必定减少购买,所以下半年经济增长速度可能会下降。因而美国经济可能出现W型的态势。

  美国经济目前正处在泡沫经济崩溃后的阶段。由于IT革命导致的美国劳动生产率的提高被严重夸大。人们把由于周期性因素导致的劳动生产率的提高,企业利润水平和收益率的提高都归结为IT革命,因而产生了对经济增长前景的盲目乐观。宽松的货币政策使这种乐观情绪在股市得到充分表现。股票价格的狂升使企业(特别是IT产业)的筹资成本大大下降,从而为企业的过度投资提供了资金条件。股票价格的狂升还通过财富效应使消费需求大大增加。投资需求和消费需求的急剧增加所导致的GDP和企业收入的迅速增加导致利润水平和收益率超常提高。而后者反过来又进一步推动了泡沫经济的发展。泡沫经济的发展可以在相当一段时间内掩盖劳动生产率增长的限度,使收入水平和收益率不断提高。但是,投资的过度增长必然导致生产过剩,并最终导致利润水平和收益率的下降。因而,美国经济目前的问题不仅仅是需求不足的问题而且是生产过剩的问题。消化过剩产出和过剩生产能力需要相当长时间的。日本的经验说明,一国经济一旦处于泡沫经济崩溃的状况,该国经济一般是难以在短时期内恢复正常增长的。因而,即便美国经济在2002年恢复增长,其增长速度应该不会十分强劲。无论如何不会恢复到90年代后期的那种强劲水平。

  美元开始酝酿风险

  美国经济衰退之所以引起国人的关注,主要是因为美国经济的衰退将对中国的出口造成很不利的影响。对于美国的大量高额贸易逆差我们则未予以足够重视。英国著名经济评论家马丁·沃尔夫指出,到2000年底美国的净外债为2.2万亿美元,到2001年年底这一数字可能达到2.6万亿。在进入衰退的一年中,美国的经常项目不但没有改善反而继续恶化,这是很不正常的。照此推理,在经济大概将出现复苏的2002年,美国的经常项目理应更加糟糕。高盛预测:在2006年美国的经常项目逆差将会从2001年的4200亿美元(美国GDP的4.1%)上升到7300亿美元(美国GDP的5.9%)。在2006年美国的净债务将达到5.8万亿美元(美国GDP的46%)。到目前为止,在这笔交易中,美国当然是最大的赢家。在2000年,对应于2万多亿美元的外债,美国只付出了96亿美元的代价(外国“投资收入”的净汇出)。换言之,外国借钱给美国人所取得的回报率仅是0.48%。

  在这种情况下,如果世界各国依然不顾一切地把钱借给美国,即继续对美维持经常项目顺差、维持资本项目逆差和继续积累美元资产(增加美元外汇储备),那么世界各国就真的是发疯了。如果世界各国还没有发疯,他们就不会再继续毫无顾忌为美国的外贸逆差融资。对美元资产需求的减少,必然导致美元的贬值。投资者迟早会意识到持有美元资产的价值风险和货币风险,从而导致美元的贬值。

  最近我有机会分别与诺贝尔奖金获得者罗伯特·蒙代尔教授和日本主管国际事务的财政省政务次官黑田东彦先生讨论日元对美元的汇率问题。蒙代尔认为,美元肯定是高估的,长期趋势一定是贬值。蒙代尔的主要理由是美国的大量贸易逆差使得美国目前的国际收支格局不可持续。蒙代尔的观点又使我想起美国著名经济学家泊格斯滕的观点:美元高估了30%。黑田的看法是,日元的中期趋势是升值。

  成问题的不是美元是否会贬值,而是对应于美元的贬值,那种货币会相应升值。黑田的主要根据是,日本的出口状况开始好转(经常项目顺差开始增加),资本外流的势头也开始减弱(资本项目逆差开始减少)。他预测在2001年和2002年日本的外汇储备都将有大幅度增长。从长期来看,美国贸易逆差持续增长的趋势必须加以扭转。扭转的途径很可能是美元的贬值。这几乎是必然会发生的事。但什么时候会开始贬值则是一个困难的问题。如果美元不贬值,就必然会有其他方法出现来纠正美国对外收支的不平衡。这种纠正的发生必然对严重依赖美国市场的国家造成严重冲击。我们必须未雨绸缪,以免措手不及。我们十分注意美国贸易逆差的发展趋势。不要把所有鸡蛋装在一个篮子里!(根据余永定教授4月5日在北京大学的演讲,张春平整理。)

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